报告出品方分析师华鑫证券研究朱珠

字节跳动通过渐进式创新实现主业快速增长在夯实主业的同时也通过外延等方式切入新赛道助力后续新增长的可能性技术并不能总会确保公司产品的竞争力与增长其核心是来自目标一致的团队及文化变从字节跳动更名为抖音组织架构调整不变企业文化及使命

1变与不变年字节跳动从无边界扩张到有边界优化

在商业的本质一书中指出企业的本质是增长达成该目标需要两点第一集中资源夯实主业第二将颠覆式创新改变为渐进式创新字节跳动通过渐进式创新实现主业快速增长在夯实主业的同时也在通过外延等方式切入新赛道助力后续新增长的可能性字节跳动保持增长的原因如张一鸣曾指出技术并不能总会确保公司产品的竞争力与增长其核心是来自目标一致的团队及文化我们认为企业发展过程中不同发展阶段也需要不同方法来管理需要不断优化的策略来应对外部的变化但字节跳动抖音其不变的核心是目标一致的团队及文化这也是在公司组织架构调整下不断传递出的态度一家大型企业从高速成长到常态化发展不依靠单一个体来应对外部的调整更多需要依靠整体的企业组织保持拉升避免僵化来应对外部的发展

字节跳动发展方向

内部看其藏在招聘中的选择外部看其投资布局内部看年在字节跳动的社招中含有抖音电商罗盘方向主播运营抖音电商垂类达人运营国际化电商解决方案及跨境类运营电商美妆红人店运营小说内容策略番茄小说产品经理之英语采写编辑VR产品国际支付人群策略运营电商增长穿山甲数据科学家课程设计及合作发展教育公益之大力教育国际音乐服务剪映社区产品经理飞书与火山的后端开发及系统集成工程师等我们可看出在招聘中主要涉及直播电商跨境电商国际支付内容企业服务教育视频等方向外部看在外延中布局机器人餐饮物流游戏开发媒体跨境电商综合文娱前研技术医疗健康企业服务等方向

外部看字节跳动善用收购补充其团队基因同时借助收购顺势进入全新的领域比如投资物流医疗健康美中宜好心情等智能硬件Pico跨境物流综合服务商纵腾集团本地生活东方鸿鹄汽车交通未来机器人文娱领域的校园音乐网红挖掘平台不要音乐以及乐Asoul等均围绕用户或企业端需求的场景布局字节跳动成为新晋并购王不同与资本的无序扩张字节跳动外延部分均围绕用户企业场景的上下游探索

图表2年字节跳动外延部分标的

年字节跳动在保持伸展避免僵化中指出如何在10万员工遍布全球200多个城市实行可延展且有效的管理如何抵抗组织的重力保持企业的拉伸状态字节跳动践行的是通过数据积累和透明来实现管理反馈和迭代通过文化来增加共识减少规则抵抗组织的重力保持拉伸状态本篇我们也将从年总结与年展望角度来看字节跳动抖音主要从字节跳动抖音的主要商业模式营销及电商以及TikTok三维度看其如何从业务的夯实到业务的升级再到新业务元宇宙Pico等的切入从变与不变角度看其发展趋势及方向上的边界优化

11变从字节跳动ByteDance到更名抖音非业务分拆

字节跳动成立于年3月目前公司的产品和服务已覆盖全球150个国家和地区75个语种曾在40多个国家和地区位居应用商店总榜前列自年3月至年5月称为北京字节跳动科技有限公司年5月后更名为北京抖音信息服务有限公司同时抖音有限公司的曾用名也为字节跳动北京抖音信息服务有限公司与抖音有限公司的持股人均为张一鸣与张利东

抖音有限公司旗下100全资子公司约17家分别为上海格物致品网络科技有限公司小荷健康科技有限公司北京潜龙在渊科技有限公司北京游逸科技天津基石科技天津千江科技北京字节新异科技大力创新科技北京量子跃动科技北京光锥之外科技北京星云创迹科技北京新港商贸北京跳动空间科技今日头条有限公司江苏今日头条信息科技北京抖音信息服务上海图虫网络科技

全资子公司北京抖音信息服务有限公司旗下约12家全资公司也是抖音有限公司的全资孙公司抖音有限公司全资子公司今日头条旗下拥有32家全资公司也是有限公司的全资孙公司在子公司孙公司之间目前市场会称之为今日头条抖音字节跳动综上的子公司孙公司的构成可看出自年5月之后核心主体即为抖音抖音旗下拥有今日头条北京字节等市场部分认为字节跳动分拆抖音我们从股权架构可看出并不是子公司孙公司的分拆而是全公司的主体从字节跳动更名为抖音抖音旗下是今日头条抖音抖音火山版西瓜视频懂车帝皮皮虾飞书番茄小说巨量引擎小荷健康Faceu激萌轻颜相机等产品

12变与不变字节跳动抖音有效的组织架构及不变的企业文化

年11月2日字节跳动CEO梁汝波指出过去几年公司经历了快速发展收购始终根据业务需要来调整组织不断推动组织结构优化和升级随着公司业务演化团队成长各业务面临不同的机遇和挑战为了使命驱动始终创业保持组织灵活高效激发创造力公司将按照紧密配合的业务和团队合并为业务板块通用性中台发展为企业服务业务的原则做出组织调整成立六个业务板块

字节跳动面对的是创新行业面对的现状是弹性的灵活的一是面对规则如果企业设置很多限制员工会倾向于去遵守它过多的规则会削弱对新机会的敏感度二是各种规则潜在可能会提升创新的成本提高了试错对创新的积极性有伤害当行业出现较大变化时在公司不能靠惯性前进的时候累积的规则流程和制度会成为较大的阻碍会造成较大的问题字节跳动指出一方面面对组织规模不断成长更加关注管理效率确保管理可规模化另一方面关注管理效果确保组织不僵化保持弹性探寻最优解

字节跳动的管理机制不做一刀切首先注重文化建设通过文化建设能够在公司建立更多的共识用文化和理念引导进而达到不用依赖非常细致的规则在文化上强调担当强调务实敢为强调主动推动事情往前走把更基本的点强调好会比建立一些细致的规则更加有效字节跳动也有基本管理机制比如预算管理目标管理序列级别薪酬规范绩效考核等但所有的管理机制均不是一刀切的均是指导性方向性的相关人均有空间和责任根据实际情况做出合理的决策

抵抗组织的重力保持拉伸

在一个大规模的多元业务且快速发展的全球化组织里如何做到可延展并且有效的管理字节跳动的做法是通过文化来增加共识减少规则通过基本管理机制来实现管理效率通过让管理者承担起管理职责来保证管理的有效性通过数据积累和透明来实现管理反馈和迭代通过工具系统来支撑这些的实现

13TikTok是字节系后续重要篇章之一

TikTokGlobal为字节跳动持股80的子公司年9月估值625亿美元

年9月TikTok上线其愿景是激发创造带来愉悦InspireCreativityandBringJoy年67月从印度的禁止字节跳动旗下海外短视频TikTok到7月美国以国家安全为由拟禁止其在美国的下载并给出时间期限期间的谈判经历微软甲骨文沃尔玛等其它海外投资基金历经波折后年9月20日美总统Trump口头指出已签署了同意TikTok在美国继续运营的行动指令甲骨文及沃尔玛将持有TikTok的20股权TikTok也将进行PreIPO融资后TikTokGlobal将成为字节跳动持股80的子公司TikTokGlobal的董事会包括字节跳动的创始人和字节跳动的现任董事以及沃尔玛CEOTikTokGlobal还将启动上市计划进一步增强治理结构和透明度TikTok与美方甲骨文沃尔玛达成原则性共识后为TikTok的发展扫清潜在地缘影响年9月TikTok估值为625亿美元也利好字节跳动在中国及海外的商业化发展

TikTok在年110月全球下载量超32亿次全球收入超35亿美元

据SensorTower数据显示年111月TikTok在美国下载量为万次连续三年登录美国娱乐应用下载榜YouTube与HboMax下载量分别为万次万次亚洲市场不含中国TikTok总下载量为18亿次在中东地区TikTok的下载量为万次

年一季度至年三季度TikTok用户每日平均使用时长持续攀升

年9月TikTok全球月活用户超10亿人受新冠疫情影响全球安卓用户每日平均使用TikTok时长自年显著提升在年第三季度已以近15小时这一趋势有望持续提高如何充分优化用户碎片时间的使用体验将成为短视频娱乐应用核心关键之一

图表9年9月TikTok全球月活左年111月TikTok下载量右

TikTok在美国收入年将分别达到596亿美元875亿美元1101亿元同比增速分别为1844726市占率为243135

年5月eMarketer数据显示美国版抖音TikTok广告收入将预计在年超YouTube年TikTok在美国的广告收入将达到1101亿美元占数字营销时长的35如下图所示在美国约超过40的Z世代用户每天在TikTok上花费时间超3小时在年用户在TikTok与Facebook上花费时长分别为386分钟346分钟TikTok的用户时长超过FacebookMetaPlatforms从用户角度看年预计全球社交平台中TikTok用户规模达755亿元位列全球第三TikTok在美国的广告收入增速将达到184在高增速下国内姚记科技旗下芦鸣科技拥抱字节系着力互联网营销伴随TikTok的用户量级的进一步增长TikTok有望成为国内企业出海的又一强渠道姚记科技旗下芦鸣科技进一步加码出海营销有望分享TikTok广告收入高增速下的红利

14字节跳动抖音的边界主营收之一广告营销

年4月今日头条将整体品牌变更为字节跳动也是商业化加速的开始

在年期间字节跳动的商业模式持续探索年5月今日头条上线在线英语教育品牌gogokid复刻VIPKID年6月今日头条在安卓版的APP里上线了今日游戏模块并为游戏厂商流出活动宣传的广告位正式涉足游戏分发运营年7月今日头条APP上线借贷产品放心借年8月名为值点的电商APP上线产品定位为优质低价网上超市年10月生活社区产品新草正式上线定位为年轻人都在逛的种草社区对标小红书年11月今日头条正式推出头条小程序提供了文章详情页微头条小视频搜索账号主页个人中心钱包和信息流广告位8大流量入口与腾讯阿里百度展开小程序争夺赛

年1月今日头条推出针对年轻人的社交产品多闪与罗永浩的聊天室王欣的马桶MT三产品正面叫板微信在年字节跳动在其今日头条抖音西瓜视频等进行新商业模式探索通过张一鸣的一系列探索可看出商业模式框架即快速推出一款产品快速进行市场验证具有爆款潜力即进行资源倾斜若无潜力高增长后即更换在流量换流量的模式下年也是字节跳动进入流量变现的阶段其背后与流量有关也与其融资有关

年字节跳也正式与BAT正面交锋年字节跳动集团化发展策略更加清晰年抖音强势崛起下今日头条从流量到变现一手相对具有变现潜力的今日头条一手快速发展的抖音其它产品矩阵不断丰富字节跳动的集团化战略初成同时面对外部巨头腾讯基于人与人的关系做内容的分发百度基于智能算法字节跳动的优势是将两者结合起来一边有千人千面的算法优势做个性化推荐另一边有庞大的社会化创作体系低成本地获取海量内容在BAT巨头林立下字节跳动再一次验证将颠覆式创新改变渐进式创新取长补短不断修正

年内容上的监管让字节跳动提前练兵

在年我们讨论反垄断下回看年字节跳动面对监管已造成其阶段性元气受损年是内容行业的监管大年字节跳动旗下的今日头条相关负责人在年1月被约谈4月9日关部门下发指令要求各互联网应用商店从即日起暂停今日头条等新闻资讯类App下载服务三周4月11日广电总局责令今日头条永久关停内涵段子客户端软件及公众号7月4日抖音被监管部门要求启动广告业务的专项整改面对外部政策监管年今日头条首次对外霹雳推荐算法原理4月头条将Slogan从你关心的就是头条改为了信息创造价值4月11日张一鸣发公开信称今日头条将永久关停内涵段子且反思认错此后字节跳动上线类似产品皮皮虾明确要打造成正能量娱乐社区抖音在一系列整改后8月再度恢复广告服务由于外部监管也让字节跳动在年的preIPO暂停但监管下的压力测试也为后续字节跳动面对外部事件下的应对有了较好的提前练兵

字节跳动的变现模型做内容造流量卖广告创工具做电商新拓展

年7月抖音上线星图平台品牌主MCN公司明星达人均可进行内容交易年8月今日头条在北京发布穿山甲联盟对标百度联盟年字节跳动的核心营收来自今日头条贡献的广告收入字节跳动的广告收入从年的50亿元增至年的470亿元在年加码商业化变现后年字节跳动广告营销收入突破千亿元达到亿元年三年增速均超在150广告主预算受到宏观经济波动的影响以及年全球疫情波动影响我们预计年其广告营销收入增速相对稳定在30年伴随疫情管控进展及经济复苏我们预计字节跳动广告营销收入增速较年有所增加同时年至年字节跳动的广告营销收入增速有望逐步回暖

图表12年字节跳动总营收及同比增速

年中国互联网广告市场规模预计为亿元同比增速11美国数字广告市场规模预计为亿美元同比增加136

从行业数据看中国互联网广告市场规模预计将从年的亿元增加至年的亿元年第三季度受特定行业广告主投放预算缩减营销增速但全年仍保持增长年由于35月疫情波动预计也将带来季度性广告主投放缩减但总体看全年仍需看疫情管控进展

消费习惯加速线上化品牌方与渠道建立更强粘性后推动电商类广告增长视频平台通过高粘性及个性化内容推荐也为品牌带来持续的营销触点及价值每年618及双十一也成为重要电商节在其前期的广告投入加码也带来增量全球看在苹果隐私新规发布会用户未授权下广告平台不能在跟踪用户数据进行针对性的广告投放广告投放精准度下降广告主买量变现成本将上涨由此广告主在预算分配上也会更加谨慎流量质量ROI会是广告主长期关注的重点

图表14年美国数字广告市场规模及同比增速

15字节跳动抖音的边界抖音电商从夯实到升级从搜索到激发

抖音电商首秀与成长年愚人节罗永浩带货首秀带货11亿累积观看人数万年抖音首个平台级电商大促8月抖音奇妙好物节总成交金额破80亿元作为抖音平台首个购物节IP从8月11日至18日奇妙好物节这场狂欢盛宴持续了整整8天活动以达人为你挑好物为主题推出九大超级直播间包括人民日报新媒体直播间陈赫王祖蓝罗永浩和胡海泉在内的明星主播直播间以及苏宁易购小米等优质商家直播间年首届年货节总成交额208亿元看播用户量143亿互动人次超32亿次抖音直播是抖音面向创作者推出的功能年底抖音全面开放购物车功能支持接入第三方电商平台包括天猫淘宝等年抖音逐步放开直播权限主播开播不再有粉丝人数限制直播和购物车打通后该平台创作者有了更多元更直接的变现方式

传统VS兴趣电商

传统货架式电商的逻辑即搜索用户通过意图搜索购买完成消费当消费者对自己的需求有明确的认知即搜索进入货架意味消费者在进入电商搜索之前已对商品有认知有偏好进而形成搜索与购买传统货架式电商中电商处于用户购买决策链条的下游意味经过上游各环节的流量折损后消费者人群会相对精准但人群体量以及向上增长的空间也会相对较少相对而言兴趣电商的逻辑是激发用户通过发现激发购买完成消费它将电商平台拉到了用户购买决策链条的上游消费者可能并没有明确的需求且不知道某个产品若在浏览内容时刚好发现感兴趣的商品激发购买意图即可满足其需求如抖音电商的使命没有难卖的优价好物让美好生活触手可得

图表18年中国网络直播用户及电商类直播人数

图表19抖音电商兴趣电商公式

行业数据中国直播电商市场规模年品牌直播抢占流量竞争加剧行业走向规范化发展年将达285万亿元同比增加46

年中国直播电商快速成长交易规模达到9亿元同比增加200年受疫情影响直播电商行业快速发展社交平台与电商融合程度不断加深包括微博微信抖音快手小红书等平台均加快直播电商布局速度年直播电商依然火热产业链各方加码直播电商布局力度直播电商也进入新阶段一方面年是品牌直播元年平台闭环电商竞争激烈抖音在兴趣电商顶层设计指引下大力扶持品牌商入驻国际品牌老牌国货品牌新锐品牌同台竞技进一步加快直播电商行业发展速度另一方面直播行业走向规范化发展监管部门多次发布直播电商行业相关管理办法对主播带货提出更加严格的要求与规范并对主播逃税问题进行打击年头部主播逃税事件后头部主播类垄断格局被打破中小主播品牌等也获得较多发展空间

年抖音快手直播电商双姝贡献近万亿元交易规模直播电商带货热度不减年抖音与快手电商GMV均有望分别超亿元

年抖音与快手直播电商交易规模不断提升直播电商交易规模接近万亿年8月后直播电商行业规模同比增速保持较高水平如下图抖音的兴趣电商与快手的信任电商驱动线上直播的店铺数同比增加183直播销售额同比增加40直播电商双姝在年的成绩均凸显年直播电商市场带货的持续热度年35月由于一线城市疫情波动致线上直播电商物流阶段性承压伴随年618的助推阶段性的补偿性消费有望驱动直播电商的再次快速增长

年抖音电商在关闭外链后全力构建抖音小店年年底推出抖音盒子独立电商App加速电商平台建设抖音电商不断化解内容和电商之间的矛盾在电商产业链中其物流呈现短板态势在年的疫情下尤为凸显具有较好物流的京东率先打响物流派送的先锋队其它电商的物流在疫情地区均显运力不足从电商GMV商品总交易总额角度看年上半年由于疫情影响且抖音电商并未公开对外披露其GMV数据我们从直播电商增速行业平均增速角度假设年抖音电商增速为35即年抖音电商GMV为亿元年由于疫情线上电商在物流影响下预计也将对其略有影响目前的数据预估仍需在疫情的复工复产物流恢复进程下不断修正抖音电商从提出兴趣电商后也不断强调有质量的GMV是核心指标

图表24年年抖音与快手直播电商GMV规模及预期市占率

抖音电商重要构成电商达人抖音服务商DP百花齐放

抖音电商达人助力抖音主播对于达人在抖音平台可获庞大的流量池以及较好赚钱效应利于留存我们在百万粉丝以及千万粉丝的报价中也可看出抖音平台的创造就业能力年抖音电商提出兴趣电商并提出FACT模型其中F是Field商家自播A为Alliance达人矩阵F与A构成稳定日常销售C为Campaign营销活动T为TopKOL头部大V用于实现规模化得品牌引爆商家可基于不同阶段得GMV增长需求灵活分配四大经营阵地得运营资源营销投放进而实现抖音电商生意得总量稳定高效持续增长

抖音电商服务商简称为DP指代为抖音电商平台平台商家或达人提供多种电商服务包括但不限于商家招募与培训内容制作抖店开设与运营达人运营等一站式服务并协助服务对象在抖音电商平台良性健康成长的第三方公司抖音电商服务商根据其核心服务能力目前主要分为四种类型招商服务商抖店代运营服务商MCN机构培训服务商抖音电商服务商根据其综合实力分为三个层级普通服务商认证服务商品牌服务商

图表27抖音电商服务商的三个层级

图表28抖音电商服务商的流程图

图表29抖音电商之商家得四大经营阵地FACT

抖音电商以内容为中心升级电商组织能力兴趣电商

以内容激发消费者对商品得消费兴趣是抖音电商得核心价值基于雪球式增长逻辑及FACT经营阵地商家需要围绕兴趣电商用内容连接人和货得经营逻辑推动组织架构转型与升级从而提升抖音电商运营效率和生意增长速度商家可从内容商品达人广告服务五大基础维度出发升级电商团队组织能力

抖音电商聚合平台资源从营销产品工具运营能力及扶持政策为商家在抖音电商平台提供全方位助力例如品牌号与抖音小店实现号店一体为商家提供一体化经营阵地通过抖店app满足商家对商品店铺物流服务等基础功能得运营通过巨量百应实现商家与创作者群体得链解上商家更好撬动抖音创作者得商业价值通过抖音电商罗盘提供全面数据洞察帮助电商了解店铺经营状况及优化方向以及通过巨量千川帮助商家实现一站式得广告创意及投放动作

抖音电商为代表的直播电商市场仍具提升空间年线上零售额有望达17万亿元

自上而下看政策助力电商高质量发展021年由于监管使得反垄断与重建资本秩序成为主题年也就没有互联网新风口年度尾声第四季度元宇宙带来阶段性资本热度同时政策端我们看到年10月27日商务部中央网信办发改委印发十四五电子商务发展规划的通知商务部电商司解读其规划出台的背景主要是电商作为数字经济中活跃的发展势头较好的新业态新动能是新发展格局蓝图中重要一环也将在畅通国内大循环促进国内国际双循环中发挥重要作用

十三五中国电商交易额从年的218万亿元增加至年的372万亿元线上零售额年达到118万亿元电商成为居民消费主要渠道之一但同时电商行业面临不规范不充分不平衡平台企业垄断及不公平竞争问题较为突出十四五电商发展规划的推出进一步明确电商在国民经济中发展新使命电商与一二三产业加速融合全面促进产业链供应链数字化改造成为助力传统产业转型升级和乡村振兴的重要力量总规模端电商交易额从年的372万亿元增加至的46亿元线上零售额从年的118万亿元增加至年的17万亿元

图表31年电商交易额及预期

2年以抖音之名再战

年5月字节跳动集团更名抖音集团据香港公司网上查册中心显示抖音集团香港旗下共有三位董事分别为CEO梁汝波张鹏莫肇棋梁汝波在年底对字节跳动业务进行改革施行BU化成立六个业务单元BusinessUnit分别为抖音大力教育飞书火山引擎朝夕光年和TikTok年4月世达国际律师事务所高级合伙人高准JulieGao加入字节跳动年5月后字节跳动集团正式更名为抖音资本化进展再下一城

21元宇宙年看Pico进展

元宇宙从概念到应用落地需要渐进发展完善的过程其过程也会带来企业端估值端的波动元宇宙产业链不会是昙花一现基于庞大用户参与产业链上下游联动有望助推其成为经济发展新引擎科技向善中推动元宇宙的发展以用户为中心赋能Web30价值互联网的社会与商业价值

年元宇宙推动VR的快速发展中国Pico以及美国的Meta均将处于主导地位年是ARVR头显市场继年后再度爆发的一年相较于5年前从硬件设备技术水平内容生态创作环境上来说相较五年前已有大幅度的提升行业生态更加健康产业基础更为牢固受到元宇宙概念的推动年年PicoVR产业链红利可期

中国VR头显有望从年的143万台增至年的297万台同比增加108企业端中国PicoVR出货量有望从年50万台增至年180万台消费级VR硬件快速发展助力元宇宙进展再下一城我们认为移动手机的普及助推移动互联网红利下一代移动互联网有望在VRAR的硬件的发展带来新展望元宇宙是否承接下一代价值互联网自上而下看政策护航自下而上看企业端的投入中国字节跳动腾讯网易百度等企业均在通过硬件平台算力内容等多维度进行投入与探索至年字节跳动产业链红利以及其旗下的Pico产业链红利可期

图表34年中国VR市场出货量一体机万台同比增速

PicoNeo3一周年

年5月11日的第一秒第一台PicoNeo3在京东售出相较上一代产品设备的定位精准度提高50手柄追踪精准度提升超67平均每位用户每天的使用时长提升了60年5月年5月Pico产研人员不断努力优化和迭代升级了7个系统版本更新上线了超70个重要产品功能

PicoNeo3较受用户欢迎的娱乐应用是多合一运动VR在其运动世界里累计运动时长达小时燃脂超过万千卡的卡路里在PicoHome用户共计播放视频超万次Pico视频一经上线即成为用户喜欢的VR视频应用Pico组织了180天打卡返半价活动分享在这打卡期间发生的趣事预计有超过51人完成了活动将Pico融入生活与年先锋通行证活动让每位用户平均多体验了8款VR应用内容

Pico电商五周年年看其增量

Pico从年开展电商业务截至年五岁的Pico电商开办了京东自营旗舰店京东pop店天猫官方旗舰店天猫经销商合作抖音官方旗舰店即包括小米有品得物有赞等带给用户更多选购PicoVR产品的渠道预计年中国VR市场出货量一体机将达到297万台同比增加108其中核心助推力有望来自字节跳动旗下的Pico以及华为VR硬件预计PicoVR的出货量将超百万台预计年中国VR市场规模为563亿元同比增加62

3字节跳动抖音估值探讨

从估值角度看目前字节跳动是非上市企业我们对公司的财务数据预测是基于市场公开内容自年字节跳动的商业化加码后其核心收入来自广告我们通过移动广告市场规模以及公司占比也倒推算出其收入的合理性疫情后也加速了字节跳动的电商发展年其兴趣电商快速发展收入占比逐步提升进而字节跳动的广告收入占比预计从年的94占比下降至年的64预计后续电商收入贡献比例有望持续提升目前的估值主要基于现有主业广告与电商

我们认为基于主业的收入从PS看字节跳动抖音的估值年8月18日字节跳动将核心子公司1股份售予中国政府投后估值达亿美元对应其年收入下的PS约为5倍若对比腾讯控股快手我们可以看到年PS为9倍7倍由于年反垄断及年疫情波动影响下腾讯与快手市值均有所影响最新财报即年腾讯控股PS为66倍快手为33倍我们取均值5倍基于行业格局以及后续疫情下的回暖我们预计抖音集团营收有望从年的亿元增加至年的亿元我们取年与年的PS为5倍4倍即抖音集团市值有望从年的26万亿元增长至年的617万亿元

图表38年字节跳动腾讯快手三家营收及估值模型假设

4行业评级及投资策略

给予传媒互联网行业增持评级字节跳动抖音产业链作为传媒互联网行业重要组成部分下半年传媒互联网板块有望在抖音集团资本化预期下带来新增量

年字节跳动快速发展年以抖音之名再战变的是组织架构的调整与业务的优化不变的是企业文化年我们认为字节跳动抖音产业链红利有望持续投资维度可看第一维度关注抖音集团直接持股标的掌阅科技第二维度关注与抖音集团主业有直接业务合作标的蓝色光标姚记科技浙文互联视觉中国等第三维度关注PicoVR硬件带来的硬件与内容新增量歌尔股份风语筑等第四维度关注抖音集团在后续业务加码有望带来内容版权重估板块华策影视光线传媒视觉中国奥飞娱乐新经典中信出版等年下半年及年伴随抖音集团的资本化进程有望带来新增量新预期且在内容与媒介的迭代中带来产业链共赢进而给予传媒互联网行业增持评级

5风险提示

1产业政策变化风险2推荐公司业绩不及预期的风险3经营不达预期风险4行业竞争风险5新技术发展不及预期的风险6隐私数据保护不及预期的风险7优质内容供给不及预期的风险8疫情波动风险9宏观经济波动风险

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